Daha önceki iki yazımda, yabancı fon girişleri ile borsa arasındaki ilişkiye değinmiştik. Çok net bir şekilde gördük ki; borsanın yükseliş ve düşüşleriyle, yabancı fon giriş çıkışı arasında oldukça yüksek bir ilişki var.
Son 6 aydır (EPFR sitesinin verilerine göre) GOÃœ’lere giren para artıyor . Sadece bize deÄŸil, diÄŸer GOÃœ’lere de para akıyor ve bu durum endeksi yükseltiyor. En son yazımda (Yabancı Fon GiriÅŸleri Ne Zaman Durur?) borsadaki yükseliÅŸin ana trendinin en az 3-4 ay daha devam edebileceÄŸini, ama bu arada zaman zaman kâr satışlarının gelebileceÄŸini, bu kâr satışlarının da endekste Fibonacci düzeltme seviyelerinden en fazla %23.6 çizgisi ile %38.2 çizgisi arasına gerileyebileceÄŸini (4-8 bin puan arası) belirtmiÅŸtim. Dün twitetr hesabı @tnkttc olan sevgili bir dostum bana DM’den mesaj göndererek son iki yazıma çok ciddi teknik katkı yaptı. Hisse senetlerinin dolar bazındaki stok seviyesinin deÄŸiÅŸimi ile BIST100 deÄŸiÅŸimi arasındaki korelasyon (iliÅŸkinin gücü) %53 çıkmıştı. Bu çok yüksek bir orandı. Çünkü, hisse stoku her ne kadar dolar bazında olsa da, dolardaki deÄŸiÅŸimler bu stok seviyesini aÅŸağı ya da yukarı çekebiliyor. Dolayısıyla %53’lük R2’nin içinde sadece yabancı fon giriÅŸi deÄŸil, doların hareketlerinin borsa üzerindeki etkisi de var. Sevgili @tnkttc eÄŸer hisse pozisyonlarında net deÄŸiÅŸim ile BIST100 arasındaki deÄŸiÅŸimler incelendiÄŸinde R2’nin %25 seviyesine gerilediÄŸini belirtti. Bunu da bir not olarak vurgulamam bilimsel objektiflik açısından önemlidir.
***
Åžimdi sıra geldi Dolar/TL kurundaki hareketlere… Her ne kadar yabancı fon giriÅŸi ile Borsa arasında iliÅŸki sıkı olsa da, Dolar/TL kuru ile Yabancı fon giriÅŸi arasındaki iliÅŸki borsa kadar güçlü ve net deÄŸil.  Önce toplam yabancı hisse + DIBS (Devlet İç Borçlanma Senetleri) (H+DIBS) stoÄŸundaki 4 haftalık % deÄŸiÅŸimler ile Dolar/TL kurunun 4 haftalık % deÄŸiÅŸimleri arasındaki deÄŸiÅŸimler arasındaki iliÅŸkiye bakalım.
Bu grafikte görüldüğü üzere iki deÄŸiÅŸken arasında negatif bir iliÅŸki var. Yani Yabancı fon giriÅŸleri arttığında dolar/TL kuru düşüyor, Yabancı fon çıkışı olduÄŸunda, Dolar/TL kuru artıyor. R2 deÄŸer aslında %39.8 idi fakat ben %40 olarak yuvarladım. Normalde bu R2’nin de çok yüksek bir oran olduÄŸunu söyleyebilirim. Fakat az önce @tnkttc’nin de belirttiÄŸi gibi H+DIBS stoÄŸundaki % deÄŸiÅŸimler Dolar/TL kurunun artıp azalmasından dolayı artıp azalabiliyor. Basitçe şöyle anlatayım; 100 TL tutarında toplam H+DIBS stoÄŸunuz varsa ve dolar/TL kuru 2.50 ise, bu durumda H+DIBS stoÄŸu (100/2.50=40 $) olarak görünecektir. EÄŸer dolar/TL kuru 3 TL seviyesine yükselirse ve H+DIBS stoÄŸu 100 TL olsa bile bu sefer 100 / 3 = 33.3 $ seviyesine düşecektir. Ä°ÅŸte bu yüzden yukarıdaki grafikte biz iki etkinin bir biriyle etkileÅŸimli olduÄŸunu görüyoruz ve bu yüzden yüksek bir R2 deÄŸeri ortaya çıkıyor.
Yukarıdaki etkiyi ortadan kaldırmak ve yabancı fon giriÅŸlerinin Dolar/TL kuru üzerindeki etkisini daha net görebilmek adına, HISSE+DIBS için aylık net giriÅŸ ve çıkışları baz aldım. TCMB u verileri de yayınlıyor. Yani her hafta bizler hisse senedine ve DIBS’e kur etkisinden arındırılmış net kaç milyon dolar girdiÄŸi ve çıktığına iliÅŸkin verileri görebiliyoruz. Haftalık bazda analiz yaparsak, o haftaya iliÅŸkin farklı geliÅŸmelerin de etkisi olacağı için analizi 3’er aylık dönemlerde net giriÅŸ çıkışların % kaç deÄŸiÅŸtiÄŸi  ile bu 3’er aylık dönemlerdeki kurların % deÄŸiÅŸimi arasında aradım. Ekonometricilerin ve istatistikçilerin çok iyi bildiÄŸi üzere bu tür analizlerde outsider adı verilen ve ana denklemi bozan aşırı uç deÄŸerlerin olduÄŸu veriler var. Ben bu aşırı uç deÄŸerleri belirli istatistik yöntem kullanarak ayıkladım. Çok teknik bir konu olacağı için burada ayrıntısına girmiyorum. Nihayetinde aÅŸağıdaki iliÅŸki ortaya çıktı ve bu iliÅŸki yukarıdaki grafiÄŸe göre çok daha saÄŸlam ve güvenilir sonuçları veriyor.
Dikkat ederseniz bu grafikte iliÅŸkinin derecesi R2 %22.3 seviyesine düştü. Ama istatistiksel açıdan anlamlı ve güçlü bir iliÅŸki olduÄŸunu vurgulayalım. Bu denklem bize diyor ki; fon giriÅŸi %100 artarsa , Dolar/TL kurunda  %1.79 düşüş olacaktır. Tersine, eÄŸer fon giriÅŸi  %100 azalırsa dolar/TL kuru %1.79 artacaktır.  Burada doların yönünü belirleyen tek unsur fon giriÅŸ çıkışları deÄŸildir. Zaten dolardaki hareketlerin %20 civarında bir kısmını açıklıyor. Peki dolardaki hareketlerin geri kalan %75-80’lik kısmını açıklayan faktörler nelerdir?  Tabi ki dışsal faktörler var. ABD dolarının küresel piyasalardaki hareketleri de buradaki dolar deÄŸerini etkiliyor. TCMB’nin bir açıklaması veya kararı önemli etkiler yapabiliyor. Yerlilerin mevduatlarını dolara geçiÅŸleri veya dolar satmaları da etkiliyor. Dolayısıyla, dolar/TL’yi belirleyen faktörlerin sayısı oldukça fazla.
Eğer ülkeye dolar giriyorsa, bunlar bozduruluyor, TL alınıyor ve karşılığında hisse senedi, DIBS veya özel sektör bono ve tahvilleri (ÖST) alınıyor. Çıkış olurken de, hisse, DIBS veya ÖST satılıp dolara geçildiği için dolar yükseliyor. İşte bu noktada, aslında sanki hisseyi satıp hemen dolara geçip ülkeden çıkıyorlarmış gibi bir algı olsa da, tecrübelerim bana bunun tam da böyle olmadığını söylüyor. Yabancılar çok olağanüstü bir gelişme olmadıkça paniğe girip satıp dolar almıyorlar. Bunun yerine, yeterli kârı gördükten sonra, yavaş yavaş satış yapıyorlar, çıkış zamanına göre kur risklerini hedge ediyorlar ve örneğin sattığı hissenin yerine repo yapmaya başlıyor. Fakat kur risklerini VIOP veya uluslararası tezgahüstü piyasalarda hedge ettikleri için az önce belirttiğim üzere olağanüstü bir durum olmadıkça blok halinde çıkışlar olmuyor.
Bu aşamada şu soru sorulabilir; Evet ülkemizde faizler yüksek ve bu faize geliyorlar. Fakat kur riski almıyorlar mı?
Evet kur riski alıyorlar ama, dolar eÄŸer yabancılar kaçmaya baÅŸladığında yükseliyorsa ve yabancıların ne zaman çıkıp kaçacağını en iyi kim bilebilir? Tabi ki kendileri bilir. Ãœstelik sürekli olarak birbirlerinin hareketlerini yakından takip ettikleri için ( ki, bireysel yatırımcı bu bilginin genelde %1’ine bile sahip deÄŸildir), çıkış yavaÅŸ yavaÅŸ baÅŸlasa bile bunun kokularını alıyorlar.
Dolar/TL kurunda bundan sonraki dönemde nasıl hareketler bekleyebiliriz. 2016 başından bu yana HISSE+DIBS+OST’ye 12 haftalık toplamlarda ne kadar fon giriÅŸi olmuÅŸ, yani 3’er aylık sürelerdeki toplam fon giriÅŸi ne gösteriyor? Bunun yanında Dolar/TL kuru nasıl gidiyor?
Grafikte görüldüğü üzere, Ocak ayının sonlarına doÄŸru fon giriÅŸi baÅŸlamış. Bu dönemden sonra da, Dolar/TL kuru önce 3.60 seviyesinde destek yapmış, sonra da özellikle mayıs ayından sonra 12’ÅŸer haftalık fon giriÅŸleri en yüksek seviyeye çıkarken, kur 3.50’lere doÄŸru gevÅŸemiÅŸ.  Grafik çok açık, dolarda yeniden kalıcı bir yükseliÅŸ baÅŸlaması için grafiÄŸin baÅŸ tafafındakine benzer ÅŸekilde fon çıkışlarının olması gerekir. Geçen yıl Eylül’den baÅŸlamak üzere küresel piyasalarda bir stres baÅŸlamıştı ve Aralık ayında FED’in faiz artıracağı ve 2017’de doların çok deÄŸer kazanacağı beklentileri vardı ve ciddi fon çıkışı olmuÅŸtu. Bu fon çıkışlarının ÅŸiddetlendiÄŸi dönemde (aralık) dolar 3 TL’den 3.96’ya kadar yükselmiÅŸti.  GeçmiÅŸte bu 12 aylık kümülatif fon giriÅŸlerlini zirvesi nereler olmuÅŸ buna bir bakalım…
Yukarıdaki grafikte görüldüğü üzere, 12 haftalık kümülatif net fon giriÅŸlerinde zirve 11 milyar dolar civarı olmuÅŸ. Geçen hafta sonu itibariyle  4.4 milyar dolar seviyesindeyiz. Daha önceki önemli dirençlere baktığımızda ise, 5 milyar dolar seviyesinde ciddi bir direnç var. 11 Milyar dolara ulaÅŸtığımız dönem, Moodys’ten not artırımı beklendiÄŸi dönemdi. Bu yüzden bu faktörü dikkate almak gerekiyor. Bence bu fon giriÅŸleri 5-5.5 milyar dolara doÄŸru gidecek ama buradan sonrasında daha fazla fon çekebileceÄŸimizi zannetmiyorum. Sonrasında ise 12 haftalık kümülatif toplam net fon giriÅŸinin yatay bir seyir izlemeye baÅŸladığını görebiliriz. Dolayısıyla Dolar/TL kurunda ÅŸimdilik yeni bir yükseliÅŸ trendinin baÅŸlamasını bekleyemeyiz. Olsa olsa, 3.60-3.65’e kadar ataklar olabilir ama sonrasında yine geri çekilebilir. Burada önemli bir nokta da piyasa psikolojisidir. Bankalardaki döviz tevdiat hesaplarına baktığımızda 165 milyar dolara yükseldi. Yani daha önce dolar alan yatırımcı hala beklemede bulunuyor. Çok ciddi bir stres testinden geçebilirler. EÄŸer dolar/TL kuru uzun bir süre yerine, kısa sürede örneÄŸin 2-3 gün içinde çok sert bir gerileme yaparsa, örneÄŸin 3.50’nin altına gelip, 3.47’de tutunmayıp  3.42 seviyelerine hızlı geri çekilme yaparsa, stres nedeniyle elindeki doları satmak isteyen çoÄŸalır. Bu strese dayanabilecek çok az beyin vardır. Hatta bu tür bir durumda döviz mevduat hesaplarında da 2-3 milyar dolarlık bir çözülme olabilir. Ä°ÅŸte zurnanın zırt dediÄŸi yer orasıdır. O stresi atlatabilen, kendini sabrederek zarardan kurtarabilir ama birçok kiÅŸi rasyonel olmadığı halde davranışsal finans ilminin söylediÄŸi üzere, stresini durdurmak ve daha fazla düşüşlerde zararı daha da büyütmemek için satar. Sattığında rahatlar. Kurların 1 kuruÅŸ aÅŸağı gitmesi bile onu çok mutlu eder. Artık mutlu ve huzurlu iken alttan alım yapamaz. Hep o düşüş korkusu vardır. Dolar yükselmeye baÅŸlayıp bir V çıkışına baÅŸlarsa bu sefer kaptırdığını almaya çalışır ve bu böyle devam edeeeer gider… Bu yüzden böyle bir teste hazırlıklı olmak lazım. Bu testin garantisi tabi ki yok. Bakarsınız yarın bir olay olur, Yellen birÅŸey söyler senaryo deÄŸiÅŸir. Ama ÅŸu an eldeki senaryoda bu tür bir test olasılığı az deÄŸildir. Yukarıda verdiÄŸim grafikte görüldüğü üzere para giriÅŸi devam ediyor. Bunu izleyeceÄŸiz. Elimizddeki senaryo BASÄ°T: GOÃœ’lere para akışı var ve biz de nemalanıyoruz. EÄŸer bu senaryonun deÄŸiÅŸtiÄŸini düşündürecek geliÅŸmeler olursa, ben yine yazılarımda senaryonun deÄŸiÅŸmekte olduÄŸunu ve gerekçelerini ayrıntılı olarak yazarım. Fakat yazdığım türden dolarda kısa sürede hızlı bir geri çekilme olur ve ardında V çıkışı görürsek, doların dibi çok yüksek bir olasılıkla o seviye olur.
Hepinizin Ramazan Bayramını Åžimdiden Kutluyor, huzur saÄŸlık ve BaÅŸarı diliyorum… Bayram sonrası 1-2 hafta Ä°zmir ve Marmaris civarında tatilde  olacağım.  Vakit bulursam veya piyasalar açısında önemli birÅŸey olduÄŸunu düşündüğüm geliÅŸmeler olursa yeni yazı yazarım…  Bu yazıları portföyünüz için deÄŸil de, analitik bakış açısı kazanmak için okumanızda büyük fayda var.  Bana TCMB verilerini nerden bulabileceÄŸini soranlar oldu. LÄ°NK ŞÖYLE: http://evds.tcmb.gov.tr/
Ä°lginize TeÅŸekkür ediyorum…
Hocam merhaba.
Eylül ayı gibi FED bilanço küçültmeye geçerse yapmış olduğunuz regresyon analizini dikkate aldığımda net fon girişinde yüzdelik anlamda negatif rakamları göreceğiz bilanço küçültülmesine rağmen halen bir hikaye oluşturamadıysak tl için kara günler gelmekte midir?